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航空运输:贸易战对航空的影响点评:贸易战升级,或将压制航空股表现

2018-04-09 00:00:00 来源:华泰证券

贸易战升级,波音 737 系列部分机型进入加征关税名单

4 月 4 日,美国政府公布将对我国输美的 1333 项 500 亿美元的商品加征 25%的关税。作为反击,国务院关税税则委员会决定对原产于美国的大豆、汽车、化工品等 14 类 106 项商品加征 25%的关税,其中包括“空载重量超过 15000 公斤,但不超过 45000 公斤的飞机及其他航空器”,正好覆盖波音 737NG 系列和737MAX7。三大航 18-20 年计划引进的飞机中,波音 737 系列约占一半,受影响机型的部分订单已经确认,取消将面临高额违约金,因此这部分飞机大概率按计划交付。若加征 25%的关税,将增加航企购机成本,从而拖累业绩表现。

波音 737 系列是主力机型, 部分机型购置成本可能增加 0.9 亿/架

最新财报显示,南航与国航计划于 2018-20 年各分别引进 61/45/51 和25/31/31 架次的 B737 系列, 未来 3 年, 三大航共计划引进 B737 系列 331架次,占总引进机队数量的 49%。 我们测算 B737NG 系列的单机购置成本将增加约 0.90 亿人民币,基于: 1) B737 系列目录价约为 1.04 亿美元/架,实际享受 5-6 折优惠; 2) 1 美元=6.3 人民币; 3) 关税加征 25%。若自购或融资租赁, 体现到当年的资本开支和未来年份的折旧增加,若经营租赁,体现到租赁期的租金成本增加。

中短期影响之一:购机成本或增加, 但较远订单调整空间很大

中短期,已经上线生产的订单违约金较高,违约概率较低,这部分飞机的购置成本或增加 25%,约 0.9 亿/架。因各航司没有披露 B737 系列的子类型,采用最悲观算法,假设: 1)所有 B737 均受新关税政策影响, 2) 2/3自购和融资租赁, 3)残值率 5%, 20 年折旧,则南航、国航 2018-20 年各新增资本开支约人民币 37/27/31 亿和 15/19/19 亿,折旧摊销费用各0.9/2.4/3.8 和 0.4/1.2/2.0 亿。中长期,还未生产的订单或意向订单,可以:1)申请从 NG 系列和 MAX7 置换成 MAX8/9/10; 2)推后生产或取消订单,采购 A320 和 C919 等,由此可能使得行业供给增幅放缓。

中短期影响之二: 中美航线需求或拖累,但综合影响较小

此外,我们认为贸易战或拖累中美航线需求: 1)客运( 据民航预飞行系统数据, 中美航线约占国内航司总航班量的 4%):商务出行需求或受影响,但影响较小, 因为: a) 过去两年供给过度投放,票价已经触底, b)自费客占比持续提升。 2)货运: 贸易战或导致中美间货运量减少,但基于低收入占比(国际线货运收入约占总收入的 5%), 预计影响极其有限。

贸易战或将压制股价,但新航季双轮驱动逻辑不破,继续看好南航、国航

尽管贸易战引发市场对中美需求下降和购机成本上升的双重担忧,或将压制股价表现,但是否执行、执行时间均未确认;考虑新航季供给紧缩持续,且票价放开管制趋近,双轮驱动逻辑不破,人民币升值趋势利好汇兑,抵消部分新增购机成本,我们仍然看好南航、国航的业绩表现。

风险提示:经济低迷,国际贸易摩擦,国企改革低于预期,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。

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